热度爆了，市值涨了，业绩爆发却没来。

　　8月21日盘后，会稽山披露了2025年半年报：上半年实现营收8.17亿元，同比增长11.03%，实现归母净利润9387.7万元，同比增长3.41%。

　　21世纪经济报道记者注意到，会稽山上半年的营收涨幅低于过去两年同期。2024年、2023年的上半年，会稽山的营收同比分别增长18.24%和14.25%。扣除一季度的盈利后，二季度会稽山净利润只有十多万元，二季度扣非净利润为亏损。在股吧、雪球等平台，不少散户投资者对该业绩表示失望。

　　上半年的业绩增长，也落后于会稽山今年全年的经营目标。会稽山2024年度股东大会资料显示，2025年其力争酒类销售同比增长15%～20%——最终上半年酒类产品销售收入同比增长9.18%。

　　上半年的增长也低于全年机构的预期。同花顺数据显示，近半年多家机构对会稽山今年的业绩作出预测，机构预计其2025年全年营收平均值为19.14亿元，年净利润平均额为2.41亿元。按此推算，今年会稽山营收、净利的涨幅分别要超过17%和22%。

　　因为创新产品气泡黄酒以及后续大力营销，今年会稽山多次出圈，带动整个黄酒板块受宠。21世纪经济报道记者统计，截至8月21日，会稽山今年已经11次涨停，年内股价涨幅约106%，市值超过百亿登顶“黄酒老大”。

　　但目前来看，会稽山的出圈热度要转化为业绩爆发，还有待时日。

　　翻看半年报可以发现，气泡黄酒上半年涨势惊人，但在整体业务版图中体量依然有限，而充当主力的传统黄酒产品受到酒类消费整体局势影响，上半年仅有个位数增长。

　　去年问世的气泡黄酒“一日一熏”，今年618加大了营销力度，找来吴彦祖“带货”，销售再创新高，也连带炒热了会稽山的股价。

　　半年报显示，上半年会稽山的“其他酒”收入超过7038万元，同比增长60.5%，增速远超传统黄酒产品。会稽山将“一日一熏”和基于黄酒酒糟的糟烧白酒副产品归类为其他酒。

　　（会稽山的“一日一熏”，21记者摄）

　　但会稽山9成以上的收入还是来自传统黄酒产品，而这类产品今年受到酒类消费形势的影响，都只有个位数的增长。上半年，会稽山主力的中高端黄酒同比增长7.16%，普通黄酒同比增长2.53%。

　　会稽山近年主要依靠高端化、全国化来实现增收增利。但对比一季报能看出，二季度中高端黄酒增速回调。考虑到从4月1日起多款重点产品上调价格1%至9%不等，二季度实际的营收涨幅更小，说明受到外部形势影响较大。

　　由于其民营背景，会稽山机制上相对更灵活，因而近年在营销上更为创新。

　　光是今年上半年，会稽山就贡献了一堆新玩法：“一日一熏”不仅请明星带货，还与Keep跨界合作营销健康概念；在大本营绍兴打造覆盖全城的“会稽山·仲夏奇趣夜”；在江苏赞助“苏超”；端午节营销借力“白娘子”热度；高端系列“兰亭”继续推广“兰亭雅宴”做圈层营销......

　　这些动作带动了主力市场的表现。上半年，会稽山在最核心的浙江大区实现了近20%的高增长，加上江浙沪之外的其他地区也实现了两位数增长，最终才保持了整体9%的涨幅。

　　不过这也带来了费用猛涨。上半年会稽山销售费用同比增长超过53%，半年多花了7500多万元。

　　会稽山上半年的归母净利润涨幅仅有3.4%，盈利涨幅远不及营收。

　　原因是会稽山前两年卖厂房、土地等资产带来了一次性损益，导致了报表持续波动。

　　去年上半年，会稽山的非流动资产处置带来了近8000万元的利润，此外还有近四千万元的政府补助。而今年上半年会稽山虽然政府补助多了一千多万，但资产处置这部分收益几乎消失。

　　扣除这些影响，上半年会稽山的归母扣非净利润是8933万元左右，同比增长14.6%，实现双位数增长。值得一提的是，虽然销售费用大涨，上半年会稽山的营业成本同比下降1%，这也帮助其毛利率有所提升。

　　但当前的业绩涨幅，还不足以消化会稽山超过50倍的高估值。

　　按照当前10%出头的营收涨幅、15%的扣非净利润增长，酒类上市公司的估值一般会在二三十倍左右。

　　这要求会稽山在某一方面出现突破点：要么传统产品在全国迅速打开局面，要么创新产品快速成长支撑营收，要么高端产品保持高增速，要么在新渠道实现爆发。

　　但目前来看，这几点都还需要时间。

　　在全国化方面，上半年会稽山除了在浙江大本营保持高增长，在江苏、上海两大黄酒重镇都是两位数下滑。在江浙沪之外的其他地区，上半年也实现了两位数增长，但在整体收入中的占比不到10%，依然任重道远。 在直销渠道方面，上半年其收入同比大涨近39%，但在整体收入中的占比不到两成。

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